稳定币冲击波：货币统计的未来与金融风险的演变?

　　随着数字经济的蓬勃发展，稳定币正逐步渗透金融市场，其日益扩大的影响正促使我们重新审视传统的货币统计范畴。特别是当稳定币未来可能被广泛应用于日常支付场景时，如何将其纳入货币总量统计，以及其储备资产如何影响现有M2口径，都成为了亟待解决的问题。同时，稳定币与国债之间的互动，可能形成一种独特的循环派生购买力机制，这不仅对现有货币理论提出挑战，也伴随着发行人流动性风险的新考量。

　　一、稳定币纳入货币统计：M2边界的重新定义?

　　当前，稳定币并未被纳入广义货币(M2)的统计范畴，这主要是因为其用途仍高度集中于加密货币交易(如炒比特币)。然而，一个核心问题随之浮现：假设未来稳定币能够像法定货币一样，广泛用于日常支付(如买水、买房、买股票)，那么我们是否需要重新审视市面上流通的货币总量统计问题?

　　当稳定币真正成为接近日常使用的货币时，将其纳入M2统计将成为一个必然趋势。届时，可能需要考虑将其纳入M2、M2+、M2*或M3等更广义的货币统计范畴，以更准确地反映社会货币供应总量。

　　另一个重要议题是，稳定币发行人的储备资产是否应保留在M2统计中。 稳定币的发行流程通常是这样的：客户将100元存入银行，然后通过发行人兑换成稳定币。此时，客户原有的100元存款变为客户持有90元存款，而发行人则将其接收的10元转换为储备资产(这10元通常仍以银行存款形式存在)。此时，虽然银行的总存款规模未变，但市场上已流通了10元稳定币。

　　如果未来监管机构对这些托管资产施加诸多限制(例如香港可能出台的托管办法，严格限制其用途)，那么将该储备资产剔除出M2是合理的，此时社会M2基本保持不变。然而，如果发行人的储备资产仍可用于购买国债、货币市场基金等(这些资产具有一定的购买力)，那么将其保留在M2统计中将导致M2额外派生10元。这将与稳定币发行人作为“狭义银行”(通常被定义为100%资产储备)的理念产生矛盾。这个问题的解决，将最终取决于未来稳定币的实际购买力(是否真正成为普通支付工具)以及其储备资产的可购买范围。

　　二、稳定币与国债：循环效应下的额外购买力派生

　　当前稳定币储备资产购买国债的现象已十分普遍。 以USDT和USDC为例，约70-80%的储备资产为3个月以内的美国国债。政策层面，美国存在允许发行人将资金存入银行并购买国债的制度。香港的相关条例也规定，稳定币发行人可购买高流动性、高质量资产，其中明确包含国债，但具体购买何种国债仍需等待细则。

　　这种资金流动路径表现为：稳定币发行人将用户存入银行的资金用于购买国债，这些资金随后进入国库;国库再通过发放工资、政府采购等形式将资金支出给居民;居民获得资金后，又将其存入银行。在此过程中，原先可能因托管而性质“冻结”的存款发生了变化，其持有主体从发行人转变为领取财政支出的居民。此时，这些存款转变为具有100%功能、100%购买力的完全功能存款。虽然前文提到托管存款是否计入M2仍存在争议，但资金经过国库支出后形成的存款已无争议，它们是100%功能的M2。

　　更值得关注的是，稳定币可能通过这种循环机制派生额外购买力。具体过程可以不断重复：居民持有存款后购买稳定币，稳定币发行人将该资金购买国债，资金进入国库;国库支出后资金再次回到居民手中形成存款，而这位居民又可以继续购买稳定币。如果稳定币受到居民欢迎，循环次数增加，稳定币的规模将可能成倍放大。

　　在此循环中，存款本身并未“派生”(始终为初始的那部分资金)，但其通过投资国债、国库支出转变为一般存款的过程，每绕一次就增发相应的稳定币。若未来稳定币的购买力成熟并被计入M2，那么上述通过“绕道财政”的方式，将会派生出额外的购买力，对社会货币总量产生实质性影响。

　　三、稳定币引发的货币发行风险：流动性与储备之忧

　　稳定币发行人的储备资产结构正在发生显著变化。如果发行人持有稳定币对应的储备资产中，国债占比过高而现金储备较少，这意味着其已不再是传统意义上100%现金储备的“狭义银行”。相反，它们通过购买国债并由国库支出这种方式，间接地参与了货币派生。

　　在此情况下，若国债市场出现流动性不足，当大量用户集中赎回稳定币时，发行人可能因存款储备不足而面临流动性风险。 从本质上讲，这类稳定币发行人可以被视为采用非完全准备金制度的银行。

　　从货币银行学的角度分析，这种模式存在诸多待完善的细节和潜在风险。为了增强市场对稳定币的信心，确保普通用户能够放心使用，监管机构需要通过细化规则和机制设计，对稳定币发行人的储备管理、信息披露和风险控制等方面进行更严格的规范。 这对于维护金融稳定和审慎管理货币发行至关重要。