美联储 “按兵不动” 背后：还要等多久才能降息?

　　“屋漏偏逢连夜雨”，当关税的影响还在持续发酵时，中东局势的升温又让油价飙升，这无疑给美联储出了一道难题。在 6 月的议息会议上，美联储不出意外地维持了利率不变，而且似乎有更多人倾向于年内不降息，打算将 “不作为” 的时间拉长。在供给冲击不断的情况下，美联储为何选择等待?这种等待又会持续多久?

　　一、6 月议息会议：鹰派信号与内部分歧并存

　　1. 政策声明：风险判断边际缓和

　　相较于 5 月，美联储在 6 月会议声明中对未来不确定性和风险的判断有所减弱，但仍不乐观。由于贸易谈判的加速以及中美关系的阶段性缓和，美联储将经济前景不确定性的表述从 “进一步增加” 改为 “已经减弱，但仍然偏高”，同时删除了 “失业率上升和通胀上升的风险已经增加” 的内容。

　　2. 鲍威尔表态：强调通胀风险与数据支撑不足

　　在记者会上，鲍威尔继续强调关税带来的通胀风险以及降息的数据支撑不足。他认为，当前贸易、财政等政策存在不确定性，尽管关税预期有所下滑，但其对通胀的影响可能更为顽固，需要防止价格水平的一次性上涨演变成持续的通胀问题。因此，美联储需要保持耐心，等待后续经济数据的进展再做决定，对降息整体持中立和观望态度。

　　3. 点阵图：鹰派倾向明显，内部分歧加大

　　与 3 月相比，6 月点阵图明显偏 “鹰派”，但内部分歧也更大。虽然整体仍维持 2025 年降息 2 次的指引，但预计全年不降息的官员增加 3 人至 7 人，仅略低于预计降息 2 次的 8 人，这反映出美联储内部对于通胀和就业哪个风险更大存在较大分歧。

　　4. 经济预测：“滞胀” 基准情形强化

　　鉴于 4 月以来超预期关税政策对经济和物价的影响，美联储进一步下调 2025 年经济增速 0.3 个百分点至 1.4%，同时分别上调 PCE、核心 PCE 增速 0.3 个百分点至 3%、3.1%。在就业方面，尽管需求持续降温，但移民等政策带来的供给收缩可能在一定程度上抵消需求侧的负面影响，失业率预测仅小幅增长 0.1 个百分点至 4.5%。

　　二、美联储为何选择等待?

　　如果没有关税的扰动，凭借近期的通胀和劳动力数据，美联储完全有理由立即降息。但当前美联储更关注通胀预期，而关税的通胀滞后影响以及中东地缘局势下的油价飙升，使得通胀预期反复波动，让美联储陷入 “两难境地”。

　　美联储 “不想犯错”，因此需要更多时间观察关税对数据的影响，直到关税带来持续的通胀上行或者劳动力市场加快恶化，而不是单一的数据扰动。这意味着美联储至少还需要 2-3 个月的等待时间，更为清晰的通胀和经济活动图景可能要到 8 月 CPI、非农数据公布后才能完整显现，因此在 9 月之前难以看到实质性的利率变动。

　　三、未来一个季度：硬数据 “补跌” 或成降息导火索

　　越来越多的迹象表明，关税的影响已经开始逐步显现，价格和经济活动变化的速度和幅度也将加快。预计经济和就业等硬数据将在三季度 “补跌”，成为 9 月议息会议变盘的重要推手。

　　1. “硬” 数据向 “软” 数据加快收敛

　　4 月关税以来，消费者信心、企业调查等 “软” 数据快速走弱，但官方统计数据却表现出较强韧性。然而，近期这一情况出现扭转迹象：5 月零售销售环比下降 0.9%，创两年来最大降幅;工业产出环比下降 0.2%，低于市场预期。

　　随着前期 “抢进口” 的逆转、库存的消耗以及生产消费的透支，美国经济下行已难以避免，“软硬” 数据的背离也将在晚些时候得到修正。尤其是上半年保持韧性的消费和非住宅投资，下半年的增速可能会明显放缓，拖累整体增长中枢下移。

　　2. 劳动力市场隐患和裂痕逐步显现

　　一方面，5 月非农报告下修了 3-4 月合计 9.5 万人的新增就业数据，反映出劳动力市场并不如想象中乐观，就业市场下行的隐患在加剧。

　　另一方面，高频数据显示，截至最新日期，美国首申失业金人数、续请失业金人数超预期上行至 24.8 万人、195.6 万人，分别刷新 2024 年 10 月、2021 年 12 月以来的最高水平，劳动力市场整体就业难度上升，这与消费者信心指数以及 PMI 就业分项中指向的下行风险愈发一致。若三季度就业数据超预期放缓，将加快美联储的降息决策。

　　结语：美联储在等待一个 “变盘” 的契机

　　在关税和中东局势的双重压力下，美联储选择了 “等待”。这种等待既是对通胀风险的警惕，也是对经济数据的谨慎。未来一个季度，硬数据是否会 “补跌”，劳动力市场是否会进一步走弱，将成为决定美联储 9 月议息会议是否变盘的关键。对于市场而言，需要密切关注这些数据的变化，以便及时把握美联储政策的转向信号。