2021年6月9日，美债收益率向下突破1.5%，按收盘价创3月以来最低点。
美债收益率下行已经不是一天两天了，5月下旬以来，美债收益率已经累计下行约20bp。特别的，在近期中债收益率上行的同时，美债却加速下行。
图1 中债收益率上行的同时，美债收益率下行
耐人寻味的是，近期的美债收益率下行，是在市场一致看空美债的背景下发生的。
市场普遍预期，下半年美债收益率将上行至2%甚至更高，然而几乎没有人想到，美债却反而向下突破1.5%。
我们翻遍了国内外的财经新闻，能查到的直接因素有三个：
一是近期美债招标情况较好。
二是美国流动性异常充裕，隔夜逆回购需求刷新历史记录。简单的讲，美联储一直在回笼流动性，然而美国银行(42.32,-0.56,-1.31%)间的流动性仍然非常充足。
三是空头回补。
这些解释显然只是问题的表象：招标只是个结果，为什么招标情况好？美国流动性异常充裕，大概率也只是个结果，而不是原因。空头回补，为啥是现在？
应当是有什么东西，背后驱动着美国整体利率下行，我们希望找到的是一个更为根本的解释。
我们将美债收益率拆解成“实际利率+通胀预期”，其中通(31.56,-0.45,-1.41%)胀预期使用“美债收益率-美债实际收益率”表征。
可以发现，近期美债收益率下行，主要是因为“通胀预期”下行；“实际利率”基本上是不动的。
图2 美债实际利率变化不大，美债“通胀预期”下行
那么问题就简单了，是“通胀预期”主导了近期美债收益率下行。
美债的“通胀预期”取决于什么？我们梳理了主要的通胀指标发现，美债的“通胀预期”主要与PCE同比、CPI同比正相关，而与核心PCE同比、核心CPI同比关系不大。
图3 美债“通胀预期”与美国通胀指标正相关
我们继续研究发现，美债的“通胀预期”与铜价、油价、铜价和油价均值、CRB指数均呈现良好的正相关关系，且相关系数均明显高于CPI和PCE。
图4 美债“通胀预期”与大宗商品价格正相关，且相关系数更高
图5 美债“通胀预期”与油价正相关；但从幅度上看，美债通胀预期比油价要高
图6 美债“通胀预期”与铜价正相关，且两者均达到2010年水平
从上图我们可以看到，美债的“通胀预期”与大宗商品价格是当期相关关系，并没有领先或滞后关系。
这表明，美债的“通胀预期”实际上并不是一个预期指标，而是取决于当期的大宗商品价格。
从油价、铜价与美债“通胀预期”的幅度关系看，目前油价仅为2018年相当的水平，然而美债的“通胀预期”显著高于2018年，这表明当前美债的“通胀预期”并非由油价主导。
从幅度上看，美债的“通胀预期”主要受到铜价主导。当前铜价与2010年相当，显著高于2017年，美债的“通胀预期”也与2010年相当，也显著高于2017年，两者幅度是大体一致的。
5月中旬以来，尽管油价持续上行，但是铜价却出现下行，这是美债“通胀预期”下行的主要原因。
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