世运转债：转股价值89.9;市净率3.7倍;存续期为6年，到期税前年化收益率2.4%;债券评级为AA;转股价下调的条件为（15/30 85%）;有回售;无担保。
关键条款：
利率：票息较高。第一年0.3%;第二年0.6%;第三年1.0%;第四年：1.5%;第五年1.8%，第六年10.0%（包含最后一年的2.0%），总计15.2%
下修条款：15/30，85%，普通。
强制赎回：15/30，130%，普通。
回售：30，70%，具有有条件回售条款，相对安全，条款规定普通。
正股情况
公司主营业务为各类印制电路板（PCB）的研发、生产与销售。目前公司主导产品包括单面板、双面板、多层板、HDI板等，广泛应用于计算机及周边设备、消费电子、汽车电子、工业控制、医疗设备等领域。
正面：
1. 公司客户构成较为多元且资质较好，与主要客户合作关系稳定。公司下游客户分布于汽车、消费电子、工控医疗等领域，与松下集团、特斯拉、雅培、戴森、捷普、伟创力等品牌客户建立了较为稳定的合作关系。2017-2019年及2020年1-3月前五大客户销售收入占销售总额比重分别为46.49%、38.72%、36.02%及35.54%。
2. 公司通过持续研发投入已形成一定的技术实力，产品结构持续优化。近年来公司在特殊材料板、高多层板等产品领域持续研发投入，在POFV等工艺方面已形成多项核心技术，产品附加值不断提升，利润率较高的多层板产量占产品总产量比重自2017年的40.90%升至2019年的51.10%，2020年1-3月进一步升至54.50%。
3. 近年公司收入及净利润持续增长，整体负债率较低。受益于持续加深现有客户合作并开拓新市场、产能逐步释放，2017-2019年公司收入复合增速为11.63%，2019年达24.39亿元;同时高利润多层板等产品占比提升推动净利润复合增长34.89%，2019年达3.29亿元。2020年3月末公司归属于母公司所有者权益26.47亿元，较2017年末增长12.96%，当期期末资产负债率为24.28%。
关注：
1. 公司外销业务占比较高，面临汇率波动带来的不利影响，且COVID-19疫情、贸易摩擦及竞争加剧加大业绩压力。2017年以来公司外销业务占比约90%，海外业务多以美元结算，汇率波动对公司期间费用影响较大，或对海外利润产生不利影响：此外COVID-19疫情海外持续蔓延影响下游需求，叠加贸易摩擦及市场竞争，公司经营压力或将加大。
2. 主要在建及拟建项目新增产能规模较大，面临产能消化压力。截至2020年3月末，公司主要在建及拟建产能产品主要为高多层板、高密度互连板（High Density Interconnector）和刚挠结合板等，设计总产能规模达300万平方米，待释放产能规模较大，同时业内同行均在HDI板等产品方面积极扩产，加大新增产能消化压力。
3. 公司面临一定成本控制压力。2017-2019年及2020年1-3月公司向第一大供应商广东生益科技股份有限公司采购额占总采购额比重分别为37.27%、31.40%、29.56%及25.75%，单一供应商依赖仍偏高;同时公司对下游核心客户成本转嫁能力较弱，面临一定成本控制压力。
申购建议
世运电路收盘在23.82元，处于近两年的中位;对应PE为29.9倍，对应PB为3.75倍，均在中位附近，股价的安全边际尚可。发行人评级AA，估算债底价值约87.8元，债底保护尚可;转股价值约89.9元，可以申购。
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