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美债利率曲线再现极端倒挂？
在周一盘中，美国国债收益率曲线一个最为关键的部分再度逼近了数十年来最大的倒挂幅度。与此同时，摩根士丹利和与前美联储三把手杜德利则罕见地针对债市走向打起了“嘴仗”。
行情数据显示，尽管隔夜盘中波幅不小，但截止纽约尾盘，各期限美债收益率全天的涨跌幅度整体有限。其中，2年期美债收益率涨0.7个基点报4.946%，5年期美债收益率跌0.1个基点报4.194%，10年期美债收益率跌1.4个基点报3.861%，30年期美债收益率跌3.3个基点报3.867%。
周一盘中最受市场瞩目的一个债市景象，无疑是被人们视作经济衰退重要预测指标的2年期/10年期美债收益率曲线的倒挂幅度，再度濒临了数十年未遇的极端水平。
业内汇编的数据显示，2年期美债收益率隔夜盘中一度最高达到4.96%，较基准的10年期美债收益率高出了110.8个基点。3月份时这一倒挂幅度曾一度触及110.9个基点，而更早之前达到类似的极端水平还要追溯到遥远的1980年代初期。
熟悉宏观层面的投资者无疑都有所了解，2年期和10年期国债收益率曲线倒挂是债市最经典的衰退预测指标，在历史上曾多次成功预测美国经济衰退的发生，最近几次分别发生在在1990年、2001年、2008年和2020年。从历史上看，当短期债券收益率高于长期债券收益率时，就意味着投资者认为经济衰退即将到来。
2年期/10年期美债收益率曲线的倒挂幅度在今年早些时候曾一度收窄至不到40个基点，不过近来其倒挂幅度正再度明显加剧。而这背后的原因也不难探寻，美联储并未如市场早先预期的那样已经接近了本轮紧缩周期的终点，反而很可能在今年晚些时候再加息两次，这明显推高了短期美债收益率。
RJ O’Brien董事总经理John Brady近期在致函客户时就表示，“近期的风险是市场必须消化进一步加息的预期，美债收益率曲线正进一步趋平，通胀和就业数据放缓的速度未能令决策者和市场满意。”
随着市场上调对美联储本月加息25个基点并在年底前再次加息的押注，该收益率曲线趋平(及倒挂)的速度已加快。掉期合约目前对美联储7月26日加息的隐含定价为约22个基点，同时已充分消化了到9月底至少加息一次的预期，并预计到年底前再加息一次的概率为50%。
大摩与前FED三把手罕见打起“嘴仗”
有意思的是，针对美债收益率接下来的走向，华尔街知名投行摩根士丹利和前美联储三号人物杜德利，过去几天也罕见地打起了“嘴仗”。
在对债券市场前景的最新评估中，摩根士丹利策略师正在挑战杜德利的观点，后者认为债市抛售可能会加深。杜德利上周曾表示，4.5%的水平是对10年期美债收益率峰值的“保守估计”。
但由Matthew Hornbach领导的大摩策略师在6月30日的一份报告中却表示，杜德利对10年期美国国债收益率的关键驱动因素——包括实际联邦基金利率、通胀和期限溢价的预估过高。大摩策略师认为，目前约处于3.85%的10年期美国国债收益率最终可能会在2%至3%之间波动，而不是杜德利上周预测的4.5%。
大摩策略师写道，“虽然一些人将债券市场抛售描述为‘远未结束”，但我们不同意这一观点。”
杜德利曾在高盛工作了近20年，在职期间获得了高盛首席美国经济学家的头衔，随后他在2009年至2018年期间担任了纽约联储主席。杜德利在6月29日的一篇观点专栏中预测，10年期美债收益率可能会升至2007年的水平。由于人们不习惯如此高的借贷成本，“几乎肯定会出现进一步的混乱。”
而摩根士丹利策略师在反驳中则表示，杜德利关于实际联邦基金利率平均将为1%的评估“实现的可能性非常低”。他们写道，该实际利率在2019年勉强达到1.0%，在当前的加息周期中尚未超过1.0%。更合理的估计应该是0%-0.5%。
杜德利预测未来10年的平均通胀率为2.5%；摩根士丹利的预测则为2%，比疫情前10年的平均水平高出25个百分点。至于债券的期限溢价，达德利认为应该会达到1%，摩根士丹利则认为，央行资产负债表的扩张“给期限溢价留下了很小的上升空间”。较高的政策利率也将有助于将平均期限溢价控制在0%至0.5%之间。
而对于大摩的“处处作对”，杜德利周一也直面回应称，摩根士丹利的策略师专注于从历史数据中来得出结论，但却忽视了以前支持低利率环境的许多因素已经改变的可能性。
他表示，“急剧”恶化的财政前景和美联储“新的不对称”货币政策制度表明，债券市场的风险溢价更高。2020年，美联储采取了所谓的灵活平均通胀目标制，要求容忍更高的通胀，以弥补前几年的较低物价。
与此同时，杜德利还补充说，中性利率-——也就是既无限制性也无刺激性的利率可能已经上升，原因是为赤字提供资金和为绿色能源转型提供资金的资本需求已经增加。
最终，大摩和杜德利的观点究竟谁是正确的？不妨让我们静待行情来给出答案。大摩已预计，美债收益率在7月中旬开始就将有下行的空间。我们不妨也来看看，接下来10年期美债收益率是真的会掉头回落，还是会如同杜德利所说的向上触及4.5%？
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