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注册制改革再出发 要让投资者明确两个预期
刘柯
周一，中央全面深化改革委员会审议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，创业板实施注册制水到渠成。不过，周二A股市场反应过度，早盘很多中小盘科技股大幅下挫，市场担心注册制到来以后会加大筹码供给，引发市场定价重新调整。
从理论上讲，注册制就是企业只要注册了都可以上市，没有什么门槛限制。但是，A股的注册制走的是循序渐进之路。科创板是率先试点注册制的板块，并没有出现新股扎堆上市的情景。科创板的定价也没有因为筹码供给增多而大幅下降。从科创板目前的试点情况看，交易所环节在初期甚至很长一段时间还是要严格把关的，管理层也有一票否决权，怎么可能出现一涌而上的情景？从去年6月到现在快一年了，科创板也不过100家公司挂牌交易，这个发行速度和主板几乎没什么两样，很多公司IPO该走的程序还是要走。
长期以来，A股IPO是行政主导的审核制，而审核制的短板大家都看到了，“有形之手”干预市场运作，既不利于资源的优化配置，也为权利寻租留下了空间。而且审核制让IPO发行周期拉长，很多企业在递交材料到最终发行上市可能会等待一两年甚至更长时间，IPO募集项目的市场环境可能已经发生了变化。注册制则是市场主导，以信披为核心，更能严格约束上市公司和整个保荐链条的责任，让企业回归市场本位，靠自身实力IPO。全球主要发达资本市场都是注册制IPO，上市公司、保荐链条、监管层在法律法规范畴内各行其道，市场为企业定价，市场自发优胜劣汰。
所以，担心注册制会带来大量企业IPO甚至垃圾企业IPO是没有必要的，反而注册制以后垃圾企业IPO并不现实，因为有市场反向的监督，有严刑峻法的威慑，以前想靠关系走后门的企业会望而生畏。当然，如果注册制能在上述理想状态下实施，对现有存量上市公司是有冲击的，特别是滥竽充数的垃圾公司，肯定会大浪淘沙。科创板之所以定价不低，是因为它没有存量上市公司。这其实也是注册制实施的一个重要原因，存量和增量都要优胜劣汰。投资者需要注意，以后对上市公司的选择，一定要选行业优势企业，一定要选基本面有保障的企业，即便是短期受冲击较大的科技类企业，龙头公司依旧会受到资金的关注，如周二早盘大跌，最先反击的就是科技细分行业龙头。
注册制推出最关键的，是要给市场两个预期，一是投资者保护预期，二是市场有进有退预期。A股现有的投资者保护政策，在注册制之下会略显不力，因为审核制之下上市公司的发行与定价是有红线的，注册制之下就是市场自由买卖，这个时候上市公司质量的把控会让中小投资者无所适从，保荐链条责任重大。怎么去约束上市公司信披不规范和弄虚作假？如何监督保荐链条自律？如何强化市场反向监督功能，能不能像海外成熟资本市场一样引进举证倒置和集体诉讼制度？让上市公司一 IPO就有压力，老老实实做实事，时时刻刻处于各种监督之下，造假是不是有心无胆？安然、瑞幸是靠市场反向监督查出问题的，不是监管去查的。
最后是市场担心A股成为“貔貅”，也就是注册制让上市的口子一下子敞开了，但严格的退市始终犹抱琵琶半遮面。要消除市场这一担心，一定要在退市制度上做到一视同仁、严惩不贷。注册制在创业板试点，就是因为创业板的退市制度相对严格，而且退市之后不能再重新上市。当然，还应该在退市条款上再严格一点，杜绝上市公司钻空子。此外，如果属于造假等重大问题退市，还应该制定能让造假者“痛彻心扉”的投资者赔偿制度，甚至可以追溯加倍归还IPO募集资金和严厉追加保荐机构连带责任，只有这样才能让市场安心接受注册制，注册制发行才会走向成熟。
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