怎么玩对冲基金？

　　最近美股叕炸了，是不是网上疯狂转发的桥水爆仓的事情所带动的呢，我觉得吧有一点关系，毕竟那时候还是没有辟谣，恐慌的情绪在扩散。但实际上美股还是因为逃跑的情绪没有释放完，所以稍微有点弱反弹就拼命出逃。底是怎么出来的，就是没人想逃的时候就是底。

　　桥水爆仓这篇帖子我也看了，感觉有点扭曲和夸大了事情。是一件“让人恐惧是恐惧本身”的事情。

　　我觉得里面讲述桥水爆仓逻辑的APRIL这位仁兄对HEDGE FUND的玩法一知半解，有点半瓶子水晃荡的意思，把所有的东西捏在一起然后说 完啦完啦这种。~今天开始BT来介绍一下 对冲基金真正是怎么操作的。

　　HEDGE FUND 中文名字是对冲基金 这类基金最显著的特点是高管理费，低风险，稳定收益。通过各种 对冲的手段 让系统性风险降为0（BETA RISK），然后让ALPHA 成为真实的收益。

　　那么，什么是对冲？

　　在普通的投资者手里里有市值200元的股票，如果市场涨跌10%，我将可能赚20块或者亏20块。而那些对冲基金，他右手有100块钱的股票，左手有价值100元的期货空头。总计市值200块。市场涨10%，我股票变成110块，空头变成90块 总计还是200块。所以在他们左右手这里 市场的系统涨跌（我们叫BETA RISK ）是对他们没有影响的，用专业的词语叫风险暴露为0。那么必然有疑问，那他们怎么赚钱呢？

　　那就是所谓的ALPHA。（桥水有一款产品就叫PURE ALPHA）

　　ALPHA 怎么来。ALPHA有很多种策略，就像昨天桥水的帖子里面，有个叫RISK PARITY策略。中文叫 风险平价。

　　风险评价策略认为，市场总会高估和低估一些资产，然后被高估或者低估的资产总归会回归它本来的价值。所以，风险评价策略会 通过量化打分的方式操作。举个例子。我们把右手的水果叫做现货，现货价格是100块（每种水果25块的市值）。给右手里那些资产们打分，比如 手里 有苹果，香蕉，橘子，生梨。初始分是3分。左手我买了一手 水果期货的空单，就是价格越涨我越亏。水果期货的价格是根据水果指数来进行的跟踪的。

　　水果指数是根据十几种水果的平均价格来作为一个锚。然后，定一个基准价格比如100. 假设所有水果价格下降5%，那这个基准价格 就是95。然后普通情况，水果现货这里涨5%。我的现货市值就变成了105. 而水果期货 我变成了95.总计还是200块，不亏不赢。但是风险评价策略应用了之后。发现，苹果产能在逐渐恢复，是维持不了现在25块的价格。而因为水灾，橘子价格是被低估，会上升。所以我在现货这里进行调整（系统提示苹果变成2分，橘子变成了4分）。卖出所有的苹果，把卖出的25再买入橘子 ，但总共还是100，只是橘子的权重变成了2倍。这样。当市场符合预期的情况下。苹果跌了1块，橘子涨了1块。这样最后因为橘子权重翻倍了。所以现货就变成了102。而前面说过，我的左右手组合拳，对市场的涨跌是免疫的。不会根据水果总体的涨跌而涨跌。所以我的ALPHA 是2块。

　　那有人会问，这样为什么要左右拳，而不直接去买橘子呢。这就是我们前面说的BETA RISK。什么是系统涨跌，就是假设今年水果产量急剧加速，没有干旱，没有洪涝，那今年的水果价格会急剧下降（简单供求关系下）那无论我对橘子的判断有多准，我的橘子的现货的价值会因为这个产量的因素而下降。造成了损失。但是因为我有左手空头的保护。所以价格下降，我水果期货空头的价值上升，来“对冲”掉我现货的损失。同时我又看准了橘子，最后在这波行情里，有些人100块钱的水果持仓变成了50块，而我的变成了102块。这就是对冲的魅力。

　　而水果期货是一种杠杆资产，只要花20块的保证金，就能买到100块的期货空头。只要市场不跌20%（我的保证金能亏20块），我就不会爆仓。所以我花120块钱就能建立一个价值200块钱的左右拳水果对冲组合。

　　但对冲基金还有更骚的操作。在现货端，他们可以先买20块钱的水果现货，然后把这些水果借出去（质押），假设质押率在80%的情况下（20块钱的水果押给别人能借到16块），然后买入16块水果，再把16块的现货质押。。变成了 12.8.。。最后这个总值会变成100。(20*1/(1-0.8+r)） (r是质押率，质押率=0则 总共价值100）。

　　所以最后对冲基金用20块买了100块的水果现货，20块的保证金买了水果期货。总共40块钱，建立了200块钱的水果对冲头寸。所以他们的杠杆就是5倍。所以别看橘子赚2块很少，但是5倍杠杆下，一次就是赚10块。不比隔壁老王单纯买橘子现货赚的少。而风险要比老王低的多的多的多。

　　但为什么有些对冲基金就突然就清盘了。风险来自于哪里，就是来自于这个小小的r, 这个r 不单单是我们这里所说的质押率，还有其他的东西。我们将下一篇再讨论。

　　评论下逻辑链，为什么美联储放水，但是美元指数却大涨 ，按照常理水放的越多，货币应该贬值，但是，汇率是什么，汇率不是一个单纯的价格，是由“货币兑”所决定的。这个情况下就说明市场担心其他国家和地区的货币会贬值的更快。其实看大家放水的方式和量都要比美国少很多，为什么其他会贬值的快呢。BT认为因为美元是世界货币的锚，大部分国家的外储都是美元决定的，而且很多国内货币都是按照外储杠杆加上来的或者大家持有的美债太多，等于是好比自己股票要跌了，自己花钱去把他买上来，所以美元贬一块，它国国内货币可能会贬三块。这就是为什么还要去抢购美元，只要锚在，问题就不是问题，只要不死，就没关系，所以这种处于自我保护的机制，抢购让美元指数上涨。美联储深谙此道，所以敢随便放水，也不怕美元会贬值。等于是用美元的地位去要劫持了整个市场。把世界的命运牢牢的把我在自己手里。其他国家只能一边花钱，一边谩骂。可也没有其他办法。

　　同样的资金通过左右组合拳，获得了和隔壁老王单单买橘子几乎相同的收益。但是风险却通过对冲的方式给抵消了。这种策略j可以归位风险平价，但是这种只是风险平价的及其简单的一种解释。真正的风险平价策略 要计算其持有持仓的所有边际收益来匹配他们所承担的边际风险，然后动态的去达到每个资产的风险暴露，从此暴露中获得的收益的绝对平衡。好比一个账户有 股票 ，黄金，债券，外汇，原油，他们总体的相关性 Cov(R1,R2,R3,R4,R5) --我们记做"k"。然后根据风险平价模型，统计在过去的一周里，股票贡献了30%的收益，承受了35%的风险（通常用波动率来计算），收益/风险记做 m. 而债券 贡献了3%的收益，承受了2%的风险,收益/风险记做n. 然后风险平价操作（卖出相应数量的股票，买入相应数量的债券,使得 m = n)。这样保证每一个持仓的收益/风险比是一样的。上面的例子里，现货橘子和期货橘子，无论涨跌，他们组合的风险收益是不会变的。

　　但是！！这个但是很重要。这里有两个大魔王，第一个大魔王是昨天我们提过的R。这个R（r1,r2,r3,r4...rn） 我们可以简单的理解为所有融资的边际成本。比如r1 是买期货空头的保证金的成本，r2 是把股票压出去借钱的成本,r3 是融券的成本，r4 是融资回购的成本。。。等等，就是加杠杆需要付的钱 R。而这个R的公式我们昨天说过：杠杆后的钱= 本金*(1/R)。R越来越小，则我们可以用的头寸越来越多。所以当整个社会的R 相对比较稳定。那么我整个资金的规模是可以确定的， 资金规模是稳定的，那我整个杠杆的风险也是可以确定并通过对冲手段消除的。

　　而当R 变大，整个融资的成本上升，我们的资产的规模就会被动的减少。而资产被动减少就是通过卖出平仓的手段进行。而因为我们手中有很多资产，股票，原油，黄金，债券，等等。规模被动减少就要变现其中一部分资产。于是我们就会先从流动性比较好的东西去卖，比如原油期货，股票，。。那么随着R上升，越来越多的人要卖资产，资产的价格也会相应的越来越低，价格越低，跑的人越多，同时卖出得到的钱就会越来越少，于是我们开始去卖流动性比较差的东西。债券、基金等。而且这些通常几天可能都卖不出去，及时有人要也会狠狠杀一波。但是我们要继续平仓，要卖出，不然就爆仓了怎么办？于是我们就去借回购，问市场借钱，这时候回购的利率飙升，而回购的利率也是R的一部分，又会导致R的上升，于是资产的规模和价格又继续跌。

　　但是！！这还不是最坏的。还记得刚才我们说的相关性"k",么。本来我们通过风险平价，让我们的收益/风险进行了完美的分散，互相低消。风险在不同的资产的此消彼长之后，能够了流畅的消失，或者说我们能够确定我们为了赚2块钱，付出的风险是什么。但是因为R 的上升，导致我们一步一步的卖出我们的资产，从流动性好的到流动性不好的。这样所有的资产会在很短的时间内被同时卖出，同时卖出会使得这些资产的波动率同时放大，所以相关性k会变得 无限接近 1. 也就是说！！！所有的资产都同质化了。那么本来的对冲，风险平价就失效了。整个市场失效了。市场只有疯狂抛售，疯狂逃跑！。所以会发现，本来避险的黄金等也急速下跌。

　　现在的金融市场或者过去的10年牛市，都是建立在高杠杆然后平稳的R 之上的。那些短期的波动（股灾，对股灾也没什么大问题）对华尔街那些巨大的对冲基金的影响是非常微小的。反而每次美联储对利率上的操作（加息，降息）却使得市场紧绷。就是这个道理。可见这个R 是多么重要。难怪说 美联储看见了“恶魔”而疯狂放水。这个恶魔就是 R ！流动性R出了问题，那对市场是毁灭性的。