中顺洁柔过度市值管理翻车股价腰斩 前三季净利时隔7年首降管理层动荡

　　“纸茅”也跌下了神坛。

　　过度市值管理导致股价飙涨后业绩却变脸下滑，市场以脚投票导致股价腰斩，A股市场生活用纸龙头中顺洁柔（002511.SZ）的员工持股计划无疾而终。中顺洁柔及其实际控制人邓颖忠因此招来市场广泛诟病。

　　今年11月30日，中顺洁柔一纸公告正式确认，公司筹划了半年多的员工持股计划终止。12月9日，公司回复监管问询称，融资成本提高，员工积极性不高。

　　长江商报记者发现，中顺洁柔过度市值管理，是本次员工持股计划夭折的重要原因。

　　今年4月，中顺洁柔实际控制人、曾经的董事长邓颖忠曾大举号召员工增持自家公司股票，承诺亏损兜底。再加上员工持股计划的推出，以及不断调高的回购股份价格，向市场传递出提振股价的信号。这些因素叠加，股价大幅飙涨。去年6月2日，股价最高达35.22元/股。

　　然而，随着经营业绩变脸，市场预期落空，股价不断回落。如今股价已较高点腰斩，市值管理翻车了。

　　中顺洁柔业绩变脸，是其时隔7年来的首次。其原因，除了纸浆高位运行、营销费居高不下外，人事动荡或也是一个重要因素。今年以来，公司总裁、副总裁共计9名，7名系新聘任的。

　　员工持股计划如同儿戏

　　上市公司实施员工持股计划较为慎重，也颇为严肃。中顺洁柔抛出的员工持股计划预案，筹划了大半年后宣告终止，如同儿戏。

　　今年5月21日晚间，中顺洁柔披露第三期员工持股计划(草案)，公司拟对不超过200名员工实施员工持股计划，对象为三类，一类系公司董事（不含独立董事及外部董事）、监事、高级管理人员，二类为公司及下属子公司任职的核心骨干员工，三类是经董事会认定有卓越贡献的其他员工。员工持股计划设立时资金总额上限为2亿元，份数上限为2亿份。其中，董事、高管合计 11 人共认购1亿份，占比50%。

　　持股计划草案显示，持股计划设立后由专业管理机构管理，并全额认购其设立的集合资金计划的劣后级份额，集合资金计划上限为4亿份，按照 1:1 的杠杆比例设置优先级份额和劣后级份额。

　　员工持股计划的股票来源为，集合资金计划在股东大会审议通过员工持股计划后 6 个月内，通过二级市场购买及法律法规许可的其他方式取得并持有中顺洁柔股票。

　　今年6月7日，中顺洁柔的董事会及临时股东大会审议通过了上述员工持股计划草案。9月1日，公司披露该事项进展时显示，员工持股计划尚未开始购买股票。

　　11月30日，中顺洁柔发布终止第三期员工持股计划的公告，鉴于目前相关融资政策发生变化及市场原因，导致继续推进员工持股计划的难度较大，公司决定终止本次员工持股计划。公司不排除在未来 12个月内推出新的员工持股计划的可能。

　　中顺洁柔终止持股计划在市场上引起了高度关注。12月3日，深交所发出关注函，六问中顺洁柔，员工持股计划的决策是否审慎，员工持股计划长期未开始购买公司股份，多名董监高变动是否对生产经营、内部管理产生不利影响等。

　　长江商报记者发现，A股市场上，针对核心员工的激励，无论是股票期权、限制性股票激励，还是员工持股计划，上市公司推出后，终止实施的并不多见。尤其是类似中顺洁柔的员工持股计划，其股票来源于通过二级市场购买，这类员工持股计划终止较为少见。

　　12月9日，中顺洁柔回复关注函称，拟认购本次持股计划优先级份额的优先级委托人（简称“优先级委托人”）对本次持股计划优先份额的收益预期不断调低，加上融资利率上涨，其融资成本提高，参与意愿减弱。公司管理层与员工多次沟通，与优先级委托人多次协商，均未能促成本次持股计划的成立。

　　二级市场上，12月10日，中顺洁柔的收盘价为17.10元/股，较今年6月2日的高点35.22元/股跌逾50%。

　　过度市值管理之祸

　　员工持股计划终止，可能与中顺洁柔的市值管理失败有关。

　　一位投行人士向长江商报记者称，尽管中顺洁柔没有公开回应其在进行市值管理，但实际上，从员工持股计划、实际控制人兜底式倡议、大举回购股份等动作来看，都指向了市值管理，而这些市值管理有点过度。

　　5月9日晚间，中顺洁柔披露，公司董事、实际控制人邓颖忠向全体员工发出倡议，基于对公司未来持续发展前景的信心，对公司长期投资价值认同，为维护市场稳定，增强投资信心，邓颖忠倡议全体员工积极买入公司股票。邓颖忠承诺，凡在 2021 年 5 月 10 日至5 月 31 日期间净买入中顺洁柔股票（不低于1000 股），且连续持有至 2022 年 5 月 30 日并在职的员工，若因在前述期间买入公司股票产生的亏损，由其以现金全额补偿，产生收益则全部归员工个人所有。

　　最终，有282名员工响应倡议，共计净买入中顺洁柔股票数量为120.87万股，增持均价为33.04元/股。以此计算，员工耗资3993.03万元。

　　员工持股计划、实际控制人倡议员工增持的同时，中顺洁柔还频频释放回购股份的利好消息。

　　长江商报记者梳理发现，今年1月5日，中顺洁柔宣告，拟使用自有资金1.8亿元-3.60亿元以集中竞价交易方式回购股份，回购期限为12个月，回购价格不超过 31.515 元/股，回购的股份用于股权激励计划或员工持股计划。

　　5月21日，中顺洁柔调整回购金额及价格，价格上限由不超过31.515 元/ 股（含）调整为不超过 45 元/股（含），将回购金额调增至3.30亿元-6.60亿元。

　　7月29日，公司再度调整回购计划，基于对公司经营、未来业务发展的信心，为保障公司股份回购事宜及未来相关激励事项的顺利实施，公司将本次回购金额调增至6.60亿元-10亿元。

　　回购金额由1.80亿元-3.60亿元调增至6.60亿元-10亿元，几乎是翻了两倍。到今年11月26日，中顺洁柔累计回购股份数量合计约为2486.31万股，最高成交价为 34.50 元/股，最低成交价为 16.48 元/股，成交总金额约为6.61亿元（不含交易费用）。

　　长江商报记者发现，中顺洁柔回购股份的力度不小。耗资6.61亿元回购股份，约占2020年全年净利润9.06亿元的72.96%。上市11年来，中顺洁柔累计派发的现金红利为4.76亿元。

　　员工持股、回购、倡议增持，三利好叠加，一度刺激股价持续上涨。今年6月2日，中顺洁柔的股价最高达到35.22元/股，较年初的20.87元/股上涨了68.76%。

　　业绩变脸市值蒸发237亿

　　中顺洁柔的市值管理翻车，其根本原因在于其基本面恶化。

　　截至今年12月10日，中顺洁柔的市值为224.60亿元，较今年6月2日的461.36亿元蒸发了约237亿元，市值管理翻车明显。

　　导致市值大幅缩水的主要原因是中顺洁柔经营业绩变脸。

　　今年前三季度，中顺洁柔实现营业收入62.75亿元，同比增长12.95%，归属于上市公司股东的净利润（简称净利润）4.84亿元、扣除非经常性损益的净利润（简称扣非净利润）4.76亿元，同比分别下降27.88%、28.03%。

　　前三季度净利润下降，这是中顺洁柔2015年同期以来的首次。2015年至2020年的历史同期，公司净利润的同比增速分别为29.78%、173.90%、36.15%、26.85%、39.96%、53.42%，连续6年高速增长。

　　前一次在前三季度出现净利润负增长，是在2014年前三季度，至今已相隔7年。

　　中顺洁柔的股价是今年6月8日后开始持续滑落的。可能也与业绩相关。

　　从今年二季度开始，公司净利润接连负增长。数据显示，二三季度，中顺洁柔实现的净利润分别为1.36亿元、0.77亿元，同比分别下降49.48%、64.72%。而在一季度，净利润为2.71亿元，同比增幅为47.81%。

　　与业绩大幅下滑相关的是，中顺洁柔的人事变动频繁。

　　今年4月，实际控制人邓颖忠辞去公司董事长职务，由刘鹏接任，并兼任公司总裁。刘鹏曾担任兴业银行中山分行行长。此外，副总裁叶龙方、董事岳勇、戴振吉、董事会秘书周启超等多名董监高主动离职。

　　目前，包括刘鹏在内的一名总裁、八名副总裁中，副总裁刘金锋、岳勇分别是2018年、2019年聘任的，其余7人全部为今年聘任的，其中，林天德、赵明两位副总裁是今年11月30日才聘任。

　　中顺洁柔解释其净利润下滑原因为，主要原料纸浆涨价。

　　市场对中顺洁柔的担忧还不止于此。中顺洁柔严重依赖纸巾业务，而行业门槛低、竞争激烈，产品品牌的可替代性较强，中顺洁柔还没有构筑起足够深的护城河。